什么影響了個(gè)人住房抵押貸款違約風(fēng)險(xiǎn)？

來(lái)源：《金融市場(chǎng)研究》總第97期（2020年6月刊）

內(nèi)容摘要

隨著個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券（RMBS）發(fā)行規(guī)模的逐步增長(zhǎng)，關(guān)于RMBS違約率影響因素的研究對(duì)于實(shí)施穿透式監(jiān)管、防范金融風(fēng)險(xiǎn)愈發(fā)重要。本文基于全市場(chǎng)22家RMBS發(fā)起機(jī)構(gòu)、2100余個(gè)靜態(tài)池歷史數(shù)據(jù)，對(duì)RMBS基礎(chǔ)資產(chǎn)違約的宏觀影響因素進(jìn)行分析，同時(shí)考慮到我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的區(qū)域分化特征，進(jìn)一步分析了區(qū)域經(jīng)濟(jì)環(huán)境對(duì)個(gè)人住房抵押貸款信用質(zhì)量的影響。

關(guān)鍵詞

個(gè)人住房抵押貸款 違約風(fēng)險(xiǎn) 宏觀經(jīng)濟(jì) 區(qū)域經(jīng)濟(jì)

一、文獻(xiàn)綜述

宏觀環(huán)境與房貸違約率相關(guān)性研究方面，Davis（1993）[1]認(rèn)為在銀行貸款中，個(gè)人住房抵押貸款最容易受到宏觀經(jīng)濟(jì)變動(dòng)和國(guó)家政策變動(dòng)的影響。Quigley(1999)[2]在研究房地產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)影響因素時(shí)，利用宏觀基本面相關(guān)指標(biāo)，解釋了宏觀經(jīng)濟(jì)因素短期內(nèi)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的影響。何曉晴、謝赤等（2005）[3]認(rèn)為利率和住房?jī)r(jià)格的波動(dòng)是影響個(gè)人住房抵押貸款違約風(fēng)險(xiǎn)的主要因素。高旺東和李斌（2009）[4]認(rèn)為我國(guó)部分房貸市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)開始顯現(xiàn)，房?jī)r(jià)收入比過(guò)高、居民購(gòu)買意愿回落以及管控制度不完善均影響著我國(guó)的個(gè)人住房抵押貸款的穩(wěn)定發(fā)展。顏新秀（2009）[5]通過(guò)實(shí)證研究得出在市場(chǎng)衰退期，GDP 增長(zhǎng)率與房?jī)r(jià)指數(shù)對(duì)個(gè)貸違約率都有顯著的負(fù)面影響，失業(yè)率與個(gè)貸違約率之間有正相關(guān)關(guān)系，在市場(chǎng)繁榮階段，人均收入增長(zhǎng)率與房?jī)r(jià)指數(shù)與個(gè)貸違約率呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)。王梓（2011）[6]認(rèn)為個(gè)人住房抵押貸款風(fēng)險(xiǎn)管理方面，商業(yè)銀行的管理能力是主要影響因素，同時(shí)房地產(chǎn)行業(yè)變動(dòng)情況、政府調(diào)控政策等宏觀因素也十分重要，密切關(guān)注行業(yè)變動(dòng)，準(zhǔn)確把握宏觀調(diào)控政策對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)和金融市場(chǎng)的影響對(duì)于防范房貸違約風(fēng)險(xiǎn)至關(guān)重要。

區(qū)域經(jīng)濟(jì)與房貸違約率相關(guān)性研究方面，王福林（2004）[7]認(rèn)為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r及銀行要求的差異性導(dǎo)致了違約風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域間的差異，并通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)差異對(duì)個(gè)人住房抵押貸款違約率的影響顯著。劉洪玉等人（2013）[8]認(rèn)為，房地產(chǎn)市場(chǎng)運(yùn)行狀況在很大程度上取決于當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展程度、居民收入水平、人口數(shù)量與結(jié)構(gòu)、地方特色、政府政策等。在選取相關(guān)評(píng)價(jià)指標(biāo)方面，Case&Shiller（2003）[9]比較了美國(guó)各州房?jī)r(jià)收入比，選擇8個(gè)地區(qū)分別對(duì)房?jī)r(jià)、房?jī)r(jià)變動(dòng)率和房?jī)r(jià)收入比進(jìn)行線性回歸。呂江林（2010）[10]認(rèn)為判斷我國(guó)住房市場(chǎng)泡沫水平的準(zhǔn)確指標(biāo)是房?jī)r(jià)收入比。王大港（2017）[11]運(yùn)用DEMATAL的關(guān)鍵影響因素分析和SEM的作用路徑分析結(jié)果，構(gòu)建了由庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、資金風(fēng)險(xiǎn)和政策風(fēng)險(xiǎn)4個(gè)二級(jí)指標(biāo)、19個(gè)三級(jí)指標(biāo)組成的城市房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)體系，其中去庫(kù)存周期、房地產(chǎn)住房平均價(jià)格、房?jī)r(jià)收入比等對(duì)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)有正向影響作用，最后基于“熵權(quán)TOPSOIS”法建立了房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型。

總的來(lái)看，國(guó)內(nèi)外關(guān)于外部環(huán)境對(duì)房貸違約率的影響研究表明，在宏觀環(huán)境方面，GDP增速、失業(yè)率、行業(yè)景氣度、房?jī)r(jià)指數(shù)、居民收入和居民杠桿率等與房貸違約相關(guān)；在區(qū)域經(jīng)濟(jì)方面，區(qū)域宏觀經(jīng)濟(jì)、居民購(gòu)買力、去庫(kù)存周期、人口、房?jī)r(jià)、政府政策等對(duì)房貸違約有影響。

二、違約貸款的宏觀環(huán)境特征分析

以1998年7月國(guó)務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步深化住房制度改革加快住房建設(shè)的通知》為標(biāo)志，我國(guó)停止住房實(shí)物分配，開始全面實(shí)行住房分配貨幣化。此后房地產(chǎn)市場(chǎng)步入快速發(fā)展階段，住房信貸業(yè)務(wù)也相應(yīng)開始起步發(fā)展，隨著商品房市場(chǎng)的日益活躍，房貸余額也呈持續(xù)單邊上漲趨勢(shì)，截至2019年底，我國(guó)商業(yè)銀行房貸余額已達(dá)30.2萬(wàn)億元。

2008年美國(guó)的次貸危機(jī)給世界敲響了警鐘，如何防范持續(xù)升溫的房地產(chǎn)、房貸市場(chǎng)所可能引發(fā)的金融風(fēng)險(xiǎn)至關(guān)重要。眾多研究表明房地產(chǎn)和信貸市場(chǎng)相互作用，而且我國(guó)對(duì)房地產(chǎn)和房貸市場(chǎng)的調(diào)控也從未停止，房地產(chǎn)和房貸市場(chǎng)在調(diào)控與放松中循環(huán)發(fā)展，直到2016年下半年出臺(tái)以“穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)預(yù)期”為目標(biāo)的新一輪房地產(chǎn)調(diào)控政策。在多輪政策調(diào)控下，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)、房地產(chǎn)行業(yè)運(yùn)行情況以及居民生活水平展現(xiàn)出不同特征，共同影響著房貸的違約率水平。

住房抵押貸款支持證券(RMBS)在我國(guó)的發(fā)展歷程與房地產(chǎn)和房貸市場(chǎng)發(fā)展密切相關(guān)，自2018年RMBS迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)之后，2019年RMBS發(fā)行量基本維持穩(wěn)定，呈現(xiàn)出參與機(jī)構(gòu)多樣化的特征，進(jìn)一步豐富了房貸歷史數(shù)據(jù)。因此本部分將運(yùn)用RMBS評(píng)級(jí)過(guò)程中所使用的全量房貸靜態(tài)池[12]歷史數(shù)據(jù)，從宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展和居民生活水平三個(gè)維度分別選取量化指標(biāo)，探究宏觀環(huán)境對(duì)房貸違約率的影響。

（一）房貸資產(chǎn)質(zhì)量與宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境運(yùn)行情況密切相關(guān)

宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)與房貸新增違約率[13]變化趨勢(shì)相關(guān)性較高，當(dāng)前我國(guó)GDP增速下行承壓，疊加新冠疫情影響，短期內(nèi)失業(yè)率上升概率較大，對(duì)房貸資產(chǎn)信用質(zhì)量產(chǎn)生一定負(fù)面影響，但考慮到宏觀經(jīng)濟(jì)政策的逆周期調(diào)節(jié)作用，且我國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)在韌性強(qiáng)、回旋空間大，不改經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好、長(zhǎng)期向好的基本趨勢(shì)，房貸資產(chǎn)信用質(zhì)量整體可控。對(duì)靜態(tài)池歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行處理所獲得的相同時(shí)點(diǎn)房貸資產(chǎn)的新增違約率[14]均值，可直觀體現(xiàn)房貸資產(chǎn)違約率增速變化趨勢(shì)。將逐期的新增違約率水平與同時(shí)期的GDP增速和失業(yè)率數(shù)據(jù)比較可得，一是GDP增速劇烈波動(dòng)將影響房貸違約率水平，2008年受全球金融危機(jī)影響，我國(guó)GDP增速大幅下滑，圖2中可以看到相同時(shí)間點(diǎn)新增違約率增幅上升明顯，此后隨著GDP增速的恢復(fù)，新增違約率逐漸降低，近年來(lái)我國(guó)GDP增速下行壓力加大，但降幅平緩，對(duì)房貸違約率的影響有限。二是失業(yè)率與房貸新增違約率同步性較高，2009年前后失業(yè)率上升，同時(shí)期房貸新增違約率上升較快，2016年以來(lái)，隨著失業(yè)率的下降，新增違約率也表現(xiàn)出較為明顯的下降趨勢(shì)。

究其原因，宏觀經(jīng)濟(jì)大幅震蕩時(shí)必然會(huì)影響行業(yè)穩(wěn)定性，導(dǎo)致市場(chǎng)悲觀情緒較高、居民收入受到影響，進(jìn)而影響房貸借款人償債意愿，致使違約率上升。失業(yè)率上升時(shí)，居民收入下滑，可能引發(fā)借款人的償債能力下降，房貸違約率隨之上升。從我國(guó)當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況來(lái)看，GDP增速持續(xù)下行，同時(shí)考慮到受新冠肺炎疫情影響，企業(yè)停產(chǎn)停工增多，短期內(nèi)失業(yè)率可能有小幅上揚(yáng)，進(jìn)而影響房貸違約率，但在強(qiáng)化金融支持防控新冠肺炎疫情、加大公開市場(chǎng)操作力度、保證市場(chǎng)流動(dòng)性等宏觀政策對(duì)沖下，中長(zhǎng)期來(lái)看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)保持穩(wěn)步增長(zhǎng)，失業(yè)率也不會(huì)出現(xiàn)大幅波動(dòng)，

因此房貸資產(chǎn)受宏觀經(jīng)濟(jì)影響劇烈波動(dòng)的可能性較小。此外值得注意的是，2015年前后雖然GDP增速和失業(yè)率水平相對(duì)平穩(wěn)，但受房地產(chǎn)行業(yè)景氣度低迷，疊加房?jī)r(jià)增速下滑影響，新增違約率呈現(xiàn)一定回升態(tài)勢(shì)，具體分析將在下文展開。

（二）房貸資產(chǎn)質(zhì)量與房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控政策密切相關(guān)

房地產(chǎn)行業(yè)受政策調(diào)控影響較大，從2008年金融危機(jī)以來(lái)國(guó)內(nèi)的四輪調(diào)控政策來(lái)看，行業(yè)景氣度高、房?jī)r(jià)增速平穩(wěn)或上升時(shí)，房貸新增違約率普遍下降，反之則上升。自2016年以來(lái)我國(guó)堅(jiān)持“房住不炒”總目標(biāo)，全面落實(shí)因城施策，以“三穩(wěn)”為目標(biāo)的長(zhǎng)效管理調(diào)控機(jī)制逐步形成，一定程度保證了較高的國(guó)房景氣度指數(shù)和較低的房貸新增違約率水平。通過(guò)觀察國(guó)房景氣指數(shù)[16]和百城價(jià)格指數(shù)波動(dòng)規(guī)律不難發(fā)現(xiàn)，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)受政策影響較大，進(jìn)而影響房貸新增違約率，具體來(lái)看：一是2008年金融危機(jī)后，國(guó)家先后實(shí)施降低首付比、下調(diào)貸款利率等一系列寬松政策，使2009年我國(guó)商品房市場(chǎng)迅速恢復(fù)，表現(xiàn)為國(guó)房景氣指數(shù)快速回升，房貸違約率明顯下降。原因在于房地產(chǎn)行業(yè)景氣時(shí)，房企投融資動(dòng)力充足，居民購(gòu)房意愿強(qiáng)，市場(chǎng)交易活躍，加之行業(yè)預(yù)期向好或進(jìn)一步刺激投資需求，從而房?jī)r(jià)上升，借款人違約成本升高，違約意愿降低，房貸違約率隨之下降。二是2010—2015年,“國(guó)十條”、“國(guó)八條”等系列緊縮政策出臺(tái)，有效遏制了房?jī)r(jià)的短期上漲[17]，百城住宅價(jià)格指數(shù)環(huán)比最大降幅達(dá)0.92%，同時(shí)也使得國(guó)房景氣指數(shù)一度下滑，新增違約率在2013—2015年間迅速上升。究其原因，除了與當(dāng)時(shí)所處市場(chǎng)環(huán)境有關(guān)外，前期行業(yè)景氣度高時(shí)，低首付、低利率的寬松房貸政策，也可能導(dǎo)致存量房貸客戶質(zhì)量下沉嚴(yán)重，而房?jī)r(jià)上漲時(shí)帶來(lái)的投機(jī)現(xiàn)象，也可能在房?jī)r(jià)下跌時(shí)進(jìn)一步放大房貸違約風(fēng)險(xiǎn)。三是2015年后受去庫(kù)存政策與寬松貨幣環(huán)境影響，國(guó)家層面通過(guò)調(diào)整交易環(huán)節(jié)契稅等宏觀調(diào)控政策，降低購(gòu)房壓力以提振需求，房地產(chǎn)市場(chǎng)在2016年初再次迎來(lái)快速發(fā)展階段，國(guó)房景氣指數(shù)逐步回升，房?jī)r(jià)上漲明顯，新增違約率下降明顯。四是此后直至2016年下半年，隨著房住不炒、因城施策等多項(xiàng)調(diào)控政策的實(shí)施，房地產(chǎn)市場(chǎng)的“三穩(wěn)”目標(biāo)得到有效落實(shí)，房?jī)r(jià)增速得到有效控制，房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣度指數(shù)穩(wěn)中有升，穩(wěn)定的行業(yè)環(huán)境和房?jī)r(jià)水平，有效穩(wěn)定房貸借款人預(yù)期，同時(shí)隨著房貸逐期攤還，借款人違約成本升高，房貸新增違約率逐步下降并保持低位穩(wěn)定。預(yù)計(jì)未來(lái)隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)長(zhǎng)效管理調(diào)控機(jī)制逐步形成，調(diào)控政策將更具彈性和靈活性，房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展和房?jī)r(jià)水平將更為穩(wěn)定，房貸新增違約率將趨于平緩。

（三）居民收入與杠桿率水平或?qū)⒂绊懛抠J資產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)

宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境通過(guò)影響企業(yè)信用作用于居民收入，影響房貸資產(chǎn)信用質(zhì)量。當(dāng)前我國(guó)居民收入增速緩慢下滑，居民杠桿率增速加快但仍處于國(guó)際平均水平，因居民內(nèi)需動(dòng)力不足、個(gè)人償債壓力加大而引發(fā)房貸信用風(fēng)險(xiǎn)的可能性較小，居民債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)房貸資產(chǎn)質(zhì)量整體影響有限。從我國(guó)城鎮(zhèn)居民可支配收入增速與GDP增速對(duì)比圖[18]可以看出，宏觀經(jīng)濟(jì)增速與居民收入增速存在較高的相關(guān)性，從數(shù)據(jù)上看，城鎮(zhèn)居民可支配收入增速與實(shí)際GDP增速（滯后一年期）的運(yùn)行趨勢(shì)基本相符。從我國(guó)各部門杠桿率與GDP增速對(duì)比圖來(lái)看，隨著GDP增速的下行，2006年以來(lái)我國(guó)企業(yè)、居民和政府部門杠桿率均有上升，其中企業(yè)部門杠桿率最高，居民部門次之。

近年來(lái)國(guó)內(nèi)GDP增速下行承壓加大，或?qū)ζ髽I(yè)信用造成負(fù)面沖擊，受企業(yè)經(jīng)營(yíng)影響，個(gè)人收入增速或有回落，同時(shí)前期家庭房地產(chǎn)購(gòu)置比重偏高，居民債務(wù)杠桿呈現(xiàn)快速提升態(tài)勢(shì)，個(gè)人信用承壓加大。具體來(lái)看，國(guó)內(nèi)居民可支配收入增速放緩將影響房貸借款人償債能力，加劇房貸資產(chǎn)違約風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)居民部門杠桿率[19]攀升速度加快，居民家庭杠桿率過(guò)高或?qū)?duì)房貸借款人償債意愿形成一定擾動(dòng)，降低房貸資產(chǎn)信用質(zhì)量，因此需密切關(guān)注我國(guó)居民收入與杠桿率變化情況。一方面當(dāng)前我國(guó)居民收入增速低于GDP增速，2019年底城鎮(zhèn)居民人均可支配收入增速同比下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，低于GDP增速1.1個(gè)百分點(diǎn)，整體降幅不大，但需關(guān)注未來(lái)收入增速下滑過(guò)快可能對(duì)居民內(nèi)需和償債意愿產(chǎn)生的負(fù)面影響。另一方面我國(guó)居民杠桿率增速較快，2019年我國(guó)居民部門杠桿率為55.8%，雖處于國(guó)際平均水平（60.1%），但增速過(guò)快（7.1%），高于同期國(guó)際平均居民杠桿率增速5.06個(gè)百分點(diǎn)，此外，2019年中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告顯示我國(guó)住戶部門債務(wù)收入比（99.9%）和房貸收入比（47.4%）均較高，房貸占收入比重近50%，居民償債負(fù)擔(dān)較大，且低收入家庭債務(wù)負(fù)擔(dān)更重，因此尤其應(yīng)關(guān)注低收入房貸借款人的違約風(fēng)險(xiǎn)[20]。目前伴隨各項(xiàng)金融風(fēng)險(xiǎn)防控政策的逐步落實(shí)，企業(yè)降杠桿已初見(jiàn)成效，預(yù)計(jì)未來(lái)伴隨金融穩(wěn)定性政策的進(jìn)一步實(shí)施，居民收入或?qū)⒈３中》鲩L(zhǎng)、家庭杠桿率增速或?qū)⑾滦校用駛鶆?wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)房貸資產(chǎn)質(zhì)量的影響有限。

三、違約貸款的區(qū)域分化特征分析

基于前文對(duì)RMBS全量房貸靜態(tài)池歷史數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)分析，可以認(rèn)為全國(guó)房貸資產(chǎn)質(zhì)量與宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控政策、居民收入水平以及家庭杠桿率情況密切相關(guān)，但考慮房地產(chǎn)行業(yè)和房貸市場(chǎng)區(qū)域分化逐漸顯現(xiàn)并將持續(xù)存在，我國(guó)房貸資產(chǎn)信用質(zhì)量或存在區(qū)域分化。以中債資信評(píng)級(jí)過(guò)程中積累的全國(guó)部分地區(qū)房貸不良率均值為例，2018年均值最高地區(qū)房貸不良率為1.13%，最低地區(qū)僅為0.09%，以同期商業(yè)銀行0.3%的房貸不良率水平來(lái)看，不同地區(qū)房貸不良率呈現(xiàn)較大差異。

房貸資產(chǎn)信用質(zhì)量的區(qū)域分化現(xiàn)象與各地宏觀經(jīng)濟(jì)水平差異密切相關(guān)，以我國(guó)2019年度已經(jīng)披露的部分城市GDP累計(jì)值與增速為例[21]，各地區(qū)差經(jīng)濟(jì)環(huán)境異顯著.GDP累計(jì)值方面，GDP累計(jì)值最高城市是最低城市的41倍，且GDP前10名城市貢獻(xiàn)了超過(guò)全國(guó)五分之一的GDP總量；GDP增速方面，城市最快GDP增速為9.2%，最慢為1.2%，其中高于全國(guó)GDP增速的城市51個(gè)，低于全國(guó)GDP增速的城市23個(gè)。從城市間GDP和房貸不良率表現(xiàn)不難看出，區(qū)域宏觀經(jīng)濟(jì)差異影響著房貸違約率，因此結(jié)合前文宏觀環(huán)境對(duì)房貸違約率的影響研究，本章節(jié)將進(jìn)一步探究，區(qū)域分化特征因素對(duì)房貸資產(chǎn)信用質(zhì)量的影響。

2019年2月，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于培育發(fā)展現(xiàn)代化都市圈的指導(dǎo)意見(jiàn)》，標(biāo)志著中國(guó)進(jìn)入城市群都市圈時(shí)代，因此城市區(qū)位因素至關(guān)重要。2019年4月，中共中央政治局會(huì)議首提“一城一策”概念，并且要求落實(shí)好一城一策、因城施策、城市政府主體責(zé)任的長(zhǎng)效機(jī)制，這意味著房地產(chǎn)市場(chǎng)城市分化將長(zhǎng)期存在。同時(shí)，我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)由低端制造業(yè)逐步轉(zhuǎn)向高端制造和高端服務(wù)業(yè)，而后者由于規(guī)模經(jīng)濟(jì)通常聚集在核心大城市，產(chǎn)業(yè)布局又決定于區(qū)位，不同區(qū)域之間的發(fā)展水平差異將會(huì)愈加凸顯。分析造成區(qū)域分化的原因認(rèn)為，一方面，由于各地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、金融發(fā)達(dá)程度、城市規(guī)劃、樓市政策、消費(fèi)習(xí)慣差異等區(qū)域經(jīng)濟(jì)因素各不相同，導(dǎo)致不同地區(qū)的個(gè)人住房存在價(jià)值差異。另一方面，由于中國(guó)國(guó)土遼闊，個(gè)人住房具有明顯的不動(dòng)產(chǎn)屬性，流動(dòng)性差，較難通過(guò)商品流通來(lái)消除不同地區(qū)市場(chǎng)供需失衡和縮小價(jià)格差異。

由此可見(jiàn)，區(qū)域經(jīng)濟(jì)是影響房地產(chǎn)行業(yè)區(qū)域分化的重要因素，而受房地產(chǎn)行業(yè)區(qū)域分化的影響，不同地區(qū)房貸借款人的償債能力和償債意愿也會(huì)呈現(xiàn)不同的特點(diǎn)，因此，區(qū)域經(jīng)濟(jì)因素對(duì)房貸違約有著重要的影響。區(qū)域經(jīng)濟(jì)一方面通過(guò)影響借款人收入，進(jìn)而影響其償債能力；另一方面通過(guò)房地產(chǎn)市場(chǎng)的波動(dòng)性[22]影響借款人的違約成本，進(jìn)而影響其償債意愿。區(qū)域經(jīng)濟(jì)會(huì)受到短期因素、中期因素和長(zhǎng)期因素的多重影響，從而影響借款人的償債能力和償債意愿。根據(jù)短期看金融、中期看土地、長(zhǎng)期看人口的分析框架，結(jié)合前文宏觀分析，可以從區(qū)域經(jīng)濟(jì)實(shí)力、居民購(gòu)買力、房地產(chǎn)供需情況和人口吸附能力四個(gè)因素分析區(qū)域經(jīng)濟(jì)特征對(duì)房貸違約的影響。

（一）區(qū)域經(jīng)濟(jì)實(shí)力

區(qū)域經(jīng)濟(jì)實(shí)力是一個(gè)地區(qū)目前發(fā)展現(xiàn)狀的綜合體現(xiàn)，區(qū)域經(jīng)濟(jì)會(huì)影響居民收入[23]和房?jī)r(jià)水平，進(jìn)而對(duì)借款人的償債能力和償債意愿產(chǎn)生影響，通常與違約情況呈反向變動(dòng)關(guān)系，可通過(guò)GDP和GDP增速來(lái)衡量。區(qū)域經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，可帶來(lái)區(qū)域居民收入的增加，一是直接提高了借款人的償債能力；二是或可增加房地產(chǎn)行業(yè)的需求，包括直接住房需求、改善住房需求和投資需求，從而助推住房?jī)r(jià)格的上升，增加借款人的違約成本，降低借款人的違約意愿；三是在目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)下，房地產(chǎn)業(yè)對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貢獻(xiàn)短期內(nèi)難以被替代，地區(qū)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，尤其是我國(guó)東部地區(qū)，與房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展相互聯(lián)系且呈正向變化[24]，因此區(qū)域經(jīng)濟(jì)的發(fā)展會(huì)促進(jìn)房?jī)r(jià)上升，增加借款人的違約成本，降低借款人的違約意愿。因此，地區(qū)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展通過(guò)影響居民收入和房地產(chǎn)業(yè)兩條路徑最終既提高了借款人的償債能力，又降低借款人的違約意愿，實(shí)現(xiàn)違約水平下降。反之，違約水平或?qū)⒋蠓黾印?/p>

區(qū)域經(jīng)濟(jì)實(shí)力可以通過(guò)各區(qū)域的GDP和GDP增速以及區(qū)域經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)來(lái)體現(xiàn)。一方面GDP和GDP增速可以在一定程度上客觀反應(yīng)城市發(fā)展的可持續(xù)性和穩(wěn)定性，GDP不斷增加且GDP增速相對(duì)穩(wěn)定或上升時(shí)，意味著區(qū)域經(jīng)濟(jì)處于快速發(fā)展當(dāng)中，則房貸違約爆發(fā)可能性較小，反之則需關(guān)注房貸違約可能出現(xiàn)上升情況。另一方面，區(qū)域經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增強(qiáng)通常也是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的結(jié)果，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化（尤其是第三產(chǎn)業(yè)在地區(qū)生產(chǎn)總值的占比）可以提升勞動(dòng)者報(bào)酬在地區(qū)國(guó)民收入中的占比，進(jìn)而提高當(dāng)?shù)鼐用駜攤芰?。以北京為例，隨著城市產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，勞動(dòng)者報(bào)酬在地區(qū)國(guó)民收入中的比重逐漸上升。圖7是2017年各、省、市自治區(qū)[25]第三產(chǎn)業(yè)占比與勞動(dòng)者報(bào)酬占比的截面數(shù)據(jù)，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)較好，勞動(dòng)者報(bào)酬占比相應(yīng)高，居民償債能力也強(qiáng)。一線城市經(jīng)濟(jì)以服務(wù)業(yè)為主，2019年北、上、廣、深第三產(chǎn)業(yè)GDP之和達(dá)到9.06萬(wàn)億，占全國(guó)第三產(chǎn)業(yè)的比重高達(dá)17.0%，一線城市優(yōu)化的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)支撐了居民償債能力，其房貸違約水平較低。

（二）居民購(gòu)買力

居民購(gòu)買力是指區(qū)域居民對(duì)住房的購(gòu)買能力，體現(xiàn)了借款人的償債能力和房地產(chǎn)市場(chǎng)的穩(wěn)定性，通常與房貸違約情況呈反向變動(dòng)關(guān)系，可通過(guò)個(gè)人可支配收入和房?jī)r(jià)收入比衡量。一方面居民購(gòu)買力衡量的是居民的支付能力，居民購(gòu)買力越強(qiáng)，能夠負(fù)擔(dān)的房?jī)r(jià)越高，償債能力也就越強(qiáng)，降低了違約的可能性；另一方面居民購(gòu)買力在一定程度上能夠衡量區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)和房貸市場(chǎng)健康發(fā)展程度和穩(wěn)定程度，居民購(gòu)買力越強(qiáng)，房地產(chǎn)市場(chǎng)潛在需求越高，供給一定的條件下房?jī)r(jià)大幅下跌可能性較小，從而房貸違約情況不會(huì)大幅增加。

居民購(gòu)買力可以分為絕對(duì)購(gòu)買力和相對(duì)購(gòu)買力，與收入和房?jī)r(jià)兩個(gè)因素相關(guān)。絕對(duì)購(gòu)買力可以通過(guò)居民個(gè)人可支配收入來(lái)衡量，個(gè)人可支配收入越高，絕對(duì)購(gòu)買力越強(qiáng)。從我國(guó)不同地區(qū)城鎮(zhèn)居民可支配收入來(lái)看，東部地區(qū)遠(yuǎn)高于中部、西部和北部三個(gè)地區(qū)，因此相對(duì)來(lái)說(shuō)東部地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)較穩(wěn)定，其違約風(fēng)險(xiǎn)也較小。相對(duì)購(gòu)買力可以通過(guò)房?jī)r(jià)收入比[26]來(lái)衡量，房?jī)r(jià)收入比越低，相對(duì)購(gòu)買力越高。2019年我國(guó)商品房房?jī)r(jià)收入比為8.8，目前多數(shù)研究認(rèn)為我國(guó)合理的房?jī)r(jià)收入比應(yīng)在6—7左右，因此整體存在一定的住房?jī)r(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，是房貸違約情況不利的潛在因素。從城市來(lái)看，目前房?jī)r(jià)收入比最高的城市為深圳，已接近35，但需要注意的是，在供需基本平衡的市場(chǎng)，房?jī)r(jià)由中位數(shù)收入人群決定；在供給明顯大于需求的市場(chǎng)，房?jī)r(jià)由低收入人群決定；在供給明顯小于需求的市場(chǎng)，房?jī)r(jià)則由高收入人群決定，因此不同城市需根據(jù)供需情況具體分析房?jī)r(jià)收入比的參考性。綜合絕對(duì)購(gòu)買力和相對(duì)購(gòu)買力可對(duì)區(qū)域居民購(gòu)買力的相對(duì)高低進(jìn)行評(píng)價(jià)，居民購(gòu)買力越高則違約可能性越低。

（三）房地產(chǎn)供需

房地產(chǎn)供需通過(guò)影響房地產(chǎn)市場(chǎng)的穩(wěn)定性從而影響借款人的違約成本，而違約成本大小決定了借款人的償債意愿，可通過(guò)房?jī)r(jià)、房地產(chǎn)調(diào)控力度和去庫(kù)存周期綜合衡量。房地產(chǎn)供需情況是住房?jī)r(jià)格的主要影響因素，中期來(lái)看，房地產(chǎn)和房貸是我國(guó)國(guó)家宏觀政策重點(diǎn)調(diào)控的行業(yè)，供需情況對(duì)政策影響較敏感，目前在“一城一策”、“因城施策”等政策調(diào)控下供需處于較穩(wěn)定的狀態(tài)，房地產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展，違約情況也較為穩(wěn)定。但若發(fā)生供給大于需求的情況，則住房?jī)r(jià)格下行壓力較大，借款人違約成本下降，違約增加可能性上升。

影響房地產(chǎn)供需的因素非常多，從區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定性的角度出發(fā)，可以認(rèn)為綜合去庫(kù)存周期、房地產(chǎn)調(diào)控力度和房?jī)r(jià)更能衡量房地產(chǎn)市場(chǎng)的穩(wěn)定性。去庫(kù)存周期是直接反映短期內(nèi)市場(chǎng)供需狀況的指標(biāo)，去庫(kù)存周期越短，即市場(chǎng)供求達(dá)到平衡的時(shí)間越短，庫(kù)存過(guò)剩的可能性越小，短期來(lái)看房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)越小，房貸違約可能性越低。房地產(chǎn)調(diào)控力度方面，在“房住不炒”政策指導(dǎo)下，房地產(chǎn)市場(chǎng)延續(xù)強(qiáng)監(jiān)管態(tài)勢(shì)，因城施政對(duì)住房需求的調(diào)控更為精準(zhǔn)，房地產(chǎn)調(diào)控力度越強(qiáng)的地區(qū)，對(duì)供給端和需求端控制的力度越強(qiáng)，發(fā)生供需不平衡的可能性越小，中長(zhǎng)期來(lái)看，房地產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定性越強(qiáng)，房?jī)r(jià)大幅下跌可能性小，由此違約率上升的可能性不大。房?jī)r(jià)是供需作用的結(jié)果，一方面房?jī)r(jià)反映當(dāng)?shù)氐墓┬枨闆r，另一方面房?jī)r(jià)處于穩(wěn)定上漲或持平的趨勢(shì)，反映了地區(qū)經(jīng)濟(jì)和房地產(chǎn)市場(chǎng)處于較為良性的發(fā)展?fàn)顟B(tài)，反之則發(fā)展較差，房?jī)r(jià)也是借款人違約成本大小的直接影響因素。因此通過(guò)去庫(kù)存周期和房地產(chǎn)調(diào)控力度綜合判斷區(qū)域房地產(chǎn)調(diào)控力度和供需情況，再通過(guò)房?jī)r(jià)走勢(shì)進(jìn)行驗(yàn)證，可對(duì)當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定性進(jìn)行判斷，從而判斷借款人的償債意愿及違約風(fēng)險(xiǎn)。

（四）人口吸附能力

區(qū)域人口吸附能力是區(qū)域房地產(chǎn)穩(wěn)定性的基礎(chǔ)，長(zhǎng)期來(lái)看區(qū)域人口吸附能力決定了人口變化情況，通過(guò)影響房地產(chǎn)市場(chǎng)的需求影響其穩(wěn)定性，房地產(chǎn)市場(chǎng)無(wú)法穩(wěn)定發(fā)展則違約爆發(fā)的可能性上升，主要通過(guò)城鎮(zhèn)化率、人口流入流出情況、人口引進(jìn)政策情況進(jìn)行衡量。從長(zhǎng)期來(lái)看，人口是經(jīng)濟(jì)社會(huì)活動(dòng)的基礎(chǔ)，更是房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的根本支撐，人口決定了住房需求，因此一個(gè)地區(qū)人口吸附能力越強(qiáng)，越有利于房地產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展，降低因房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)帶來(lái)的借款人償債意愿的降低，從而降低房貸違約風(fēng)險(xiǎn)。

區(qū)域居民住房需求的變化主要為：一是城鎮(zhèn)常住人口增加的需求，包括城鎮(zhèn)人口自然增長(zhǎng)和農(nóng)村人口進(jìn)城定居產(chǎn)生的剛性需求。二是人口遷移帶來(lái)的住房需求變化，包括人口自然流動(dòng)和受各地人口引進(jìn)政策影響產(chǎn)生的需求變化。城鎮(zhèn)化率的高低將決定一個(gè)地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)剛性需求的高低，2019年我國(guó)常住人口城鎮(zhèn)化率為60.6%，與發(fā)達(dá)國(guó)家平均約80%的城鎮(zhèn)化水平相比仍有較大增長(zhǎng)空間，因此單從城鎮(zhèn)化帶來(lái)的剛性需求來(lái)看，我國(guó)絕大多數(shù)城市依舊存在空間，但受城市化邊際力度持續(xù)下降以及人口紅利逐步消退影響，單憑城鎮(zhèn)化帶來(lái)的剛性需求增加難以持續(xù)維持房地產(chǎn)市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展，因此人口遷移帶來(lái)的住房需求變化愈發(fā)重要。這里需特別注意的一個(gè)現(xiàn)象是，在城市化推進(jìn)的大背景下一些地區(qū)出現(xiàn)了城市收縮的現(xiàn)象，根據(jù)龍瀛[27]研究，2000—2010年,中國(guó)有180個(gè)城市的人口在流失;吳康(2016)研究了2007—2016年,中國(guó)有84座城市出現(xiàn)了收縮.對(duì)于收縮城市尤其是其中的資源枯竭型城市，人口萎縮導(dǎo)致的剛性需求減少將對(duì)房?jī)r(jià)產(chǎn)生直接影響，或?qū)@些城市的房貸資產(chǎn)信用質(zhì)量形成一定沖擊。從人口遷移的結(jié)果來(lái)看，除了區(qū)域人口流入流出情況是觀察人口自然流動(dòng)情況一個(gè)較好指標(biāo)，各區(qū)域是否有人口引進(jìn)政策也是對(duì)人口遷移情況的一個(gè)重要影響因素。綜合城鎮(zhèn)化率與人口遷移情況對(duì)區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)需求端共同產(chǎn)生的影響，進(jìn)而影響房地產(chǎn)市場(chǎng)的長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展，通過(guò)房?jī)r(jià)的波動(dòng)性最終將會(huì)影響個(gè)人住房貸款的違約情況。

四、結(jié)論

我國(guó)房貸資產(chǎn)信用質(zhì)量與宏觀經(jīng)濟(jì)狀況、房地產(chǎn)行業(yè)運(yùn)行情況和居民生活水平密切相關(guān)，GDP增速上升、失業(yè)率下降的經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期，房貸違約率普遍較低，房地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)宏觀調(diào)控政策或?qū)⒂绊懛抠J資產(chǎn)信用質(zhì)量，居民收入和杠桿率將通過(guò)影響借款人償債能力和償債意愿，從而影響房貸資產(chǎn)違約率。同時(shí)結(jié)合房地產(chǎn)市場(chǎng)區(qū)域分化特征來(lái)看，國(guó)內(nèi)各地的區(qū)域經(jīng)濟(jì)實(shí)力、居民購(gòu)買力、房地產(chǎn)供需和人口吸附能力普遍存在差異，進(jìn)而會(huì)對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性產(chǎn)生影響，從而影響借款人的償債能力和償債意愿，引發(fā)房貸違約率的上升。因此應(yīng)關(guān)注宏觀環(huán)境變化和區(qū)域分化對(duì)房貸資產(chǎn)信用質(zhì)量的影響，從而能夠在充分考慮外部環(huán)境的基礎(chǔ)上，合理評(píng)估房貸資產(chǎn)的違約率水平。

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[12]靜態(tài)池即在某一時(shí)點(diǎn)形成的資產(chǎn)池，一經(jīng)確定不再加入新資產(chǎn)，這樣靜態(tài)樣本池的表現(xiàn)不會(huì)因?yàn)榘l(fā)起機(jī)構(gòu)貸款規(guī)模的變化而變化，每個(gè)靜態(tài)樣本都是分別跟蹤采集，能夠代表在某一時(shí)間段內(nèi)該資產(chǎn)組合產(chǎn)生的違約或損失，與擬證券化資產(chǎn)池更加可比。

[13]新增違約率=拖欠91-120金額/靜態(tài)池期初金額。

[14]靜態(tài)池?cái)?shù)據(jù)剔除部分異常值，全文同。

[15]城鎮(zhèn)登記失業(yè)率指在報(bào)告期末城鎮(zhèn)登記失業(yè)人數(shù)占期末城鎮(zhèn)從業(yè)人員總數(shù)與期末實(shí)有城鎮(zhèn)登記失業(yè)人數(shù)之和的比重。

[16]國(guó)房景氣指數(shù)是“全國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)綜合景氣指數(shù)”的簡(jiǎn)稱。中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展變化趨勢(shì)和變化程度的綜合量化指標(biāo)體系。綜合指數(shù)值100為景氣線，100以上為景氣空間，100以下為不景氣空間。

[17]參考中債資信專題研究《20年房地產(chǎn)調(diào)控政策回顧、思考與總結(jié)》觀點(diǎn)。

[18]參考中債資信專題報(bào)告《宏觀因素與房貸提前還款的相關(guān)性實(shí)證研究》觀點(diǎn)。

[19]居民部門杠桿率=居民部門債務(wù)/名義GDP。

[20]根據(jù)中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)負(fù)債調(diào)查課題組《2019年中國(guó)城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)負(fù)債情況調(diào)查》，2019年10月中下旬在全國(guó)30個(gè)?。ㄗ灾螀^(qū)、直轄市）對(duì)3萬(wàn)余戶城鎮(zhèn)居民家庭調(diào)查顯示，城鎮(zhèn)居民家庭負(fù)債參與率高，為56.5%；家庭負(fù)債結(jié)構(gòu)相對(duì)單一，房貸是家庭負(fù)債的主要構(gòu)成，占家庭總負(fù)債的75.9%。受調(diào)查家庭中，43.4%的家庭有住房貸款，其資產(chǎn)負(fù)債率、金融資產(chǎn)負(fù)債率和月償債收入比分別為16.5%、101.5%和29.0%，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)明顯高于平均水平，其中剛需型房貸家庭的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)尤其突出，三項(xiàng)指標(biāo)分別為24.2%、151.3%和33.0%。

[21]由于部分?jǐn)?shù)據(jù)缺失未納入統(tǒng)計(jì)，最終共統(tǒng)計(jì)到74個(gè)城市。

[22]楊揚(yáng).宏觀經(jīng)濟(jì)視角下我國(guó)個(gè)人住房貸款風(fēng)險(xiǎn)分析[D]. 南京理工大學(xué)碩士學(xué)位論文，2016

[23]根據(jù)《2019年中國(guó)城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)負(fù)債情況調(diào)查》顯示，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)居民家庭資產(chǎn)水平高，分經(jīng)濟(jì)區(qū)域看，東部地區(qū)明顯高于其他地區(qū)。東部地區(qū)居民家庭戶均總資產(chǎn)為461.0萬(wàn)元，分別高出中部、西部、東北地區(qū)197.5萬(wàn)元、253.4萬(wàn)元和296.0萬(wàn)元。東北地區(qū)居民家庭戶均總資產(chǎn)最低，僅占東部地區(qū)居民家庭的三分之一左右。

[24]孔煜.我國(guó)房地產(chǎn)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的實(shí)證研究[J].工業(yè)技術(shù)經(jīng)濟(jì),2009(3)，78~82

[25]剔除西藏樣本，數(shù)據(jù)異常。

[26]房?jī)r(jià)收入比=住房總價(jià)/家庭可支配收入=(新建商品住宅成交均價(jià)×100平方米)/(城鎮(zhèn)居民人均可支配收入×城鎮(zhèn)家庭戶均人口)。

[27]龍瀛,吳康,王江浩.中國(guó)收縮城市及其研究框架[J].現(xiàn)代城市研究,2015(9)

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