從鳳竹紡織、凱瑞德，到承德露露、中青旅，再到伊利股份、吉林敖東，不到兩年時(shí)間，陽光保險(xiǎn)舉牌了8家A股公司，成為攪動(dòng)資本市場(chǎng)的一股重要力量。
這只是滄海一粟。陽光保險(xiǎn)在二級(jí)市場(chǎng)投資了近200家企業(yè)，標(biāo)點(diǎn)財(cái)經(jīng)研究院聯(lián)合《投資時(shí)報(bào)》此前已為讀者梳理出其明確現(xiàn)身的20只A股（詳見《隨時(shí)拿下4家公司第一大股東 陽光保險(xiǎn)A股舉牌全揭秘》一文）。除了股票外，陽光保險(xiǎn)的投資版圖還涉及基金、各種債券、資管產(chǎn)品、股權(quán)投資等。
在大舉攻城略地的背后，這家成立已逾十年的保險(xiǎn)巨頭患上了“投資依賴癥”這個(gè)行業(yè)通病，且有過之而無不及。以陽光人壽、陽光財(cái)險(xiǎn)為代表，標(biāo)點(diǎn)財(cái)經(jīng)研究員對(duì)這兩家公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析后發(fā)現(xiàn)，若不能獲取客觀的投資收益，盈利便難以維持。其中陽光人壽最為明顯，投資收益大大超過了營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。
當(dāng)然，投資是把雙刃劍。一方面，投資有盈也會(huì)有虧。盡管凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)盈利，但在市場(chǎng)環(huán)境并不理想的背景下，可供出售金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)形成的利得大降甚至出現(xiàn)大額損失，受此影響，陽光人壽綜合收益總額為負(fù)，陽光財(cái)險(xiǎn)此項(xiàng)指標(biāo)也大幅下滑。另一方面，從現(xiàn)金流的角度上來看，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)及籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流已不足以支撐投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流出，導(dǎo)致公司的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈額持續(xù)減小。
更令人擔(dān)憂的是，公司的保費(fèi)增長(zhǎng)已現(xiàn)疲態(tài)。根據(jù)保監(jiān)會(huì)發(fā)布的數(shù)據(jù)計(jì)算，今年前三季度陽光人壽規(guī)模保費(fèi)超過453億元，在76家壽險(xiǎn)公司中排名第15，但同比增幅卻居后；在80家財(cái)險(xiǎn)公司中，陽光財(cái)險(xiǎn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入排名第7，增幅則居中游位置。顯然，對(duì)陽光保險(xiǎn)而言，更為迫切的問題是，如何保證主營(yíng)業(yè)務(wù)的發(fā)展。
業(yè)績(jī)依賴投資收益
險(xiǎn)資的瘋狂，從保險(xiǎn)公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上來看也許便不難理解。由于保險(xiǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，承保業(yè)務(wù)利潤(rùn)率已非常低，依賴投資來實(shí)現(xiàn)盈利，這是不少險(xiǎn)企當(dāng)前的境況。陽光保險(xiǎn)便是一個(gè)典型的代表。
陽光人壽2015年?duì)I業(yè)收入達(dá)423.11億元，同比增長(zhǎng)了92.10%。其中，主營(yíng)業(yè)務(wù)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入312.74億元，同比增幅為77.41%。個(gè)險(xiǎn)仍是其主要業(yè)務(wù)，從明細(xì)上來看，個(gè)險(xiǎn)中的普通壽險(xiǎn)收入達(dá)202.9億元，同比大增237.32%，但分紅及年金險(xiǎn)卻較2014年下降18.82%。陽光人壽全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)13.16億元，同比增長(zhǎng)148.30%。
2016年前三季度，陽光人壽營(yíng)業(yè)收入為384.23億元，相當(dāng)于2015年全年的90.81%。實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)19.95億元，相當(dāng)于去年全年的1.52倍。
在陽光人壽的營(yíng)業(yè)收入中，保費(fèi)收入是絕對(duì)大頭。標(biāo)點(diǎn)財(cái)經(jīng)研究員注意到，投資收益在其中的占比并不大，但卻有著至關(guān)重要的作用。陽光人壽2015年投資收益為96.6億元，比同期營(yíng)業(yè)利潤(rùn)高出83.44億元，前者相當(dāng)于后者的7倍多；今年前三季度投資收益為67.66億元，高出營(yíng)業(yè)利潤(rùn)47.71億元。換言之，如果剔除投資收益，公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)將大幅度虧損。
陽光財(cái)險(xiǎn)的情況亦類似。公司2015年?duì)I業(yè)收入為227.09億元，同比增幅為25.17%，其中投資收益為29.31億元；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)只有22.52億元，若沒有投資收益，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)虧損超過6億元。2016年前三季度營(yíng)業(yè)收入為192.58億元，相當(dāng)于去年全年的84.80%，其中保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入206.13億元，接近去年全年的80%；而投資收益只有9.45億元，僅相當(dāng)于去年全年的32.24%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)11.48億元，略高于投資收益，但也僅相當(dāng)于去年全年的51%左右?？梢?，拉低營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的最主要原因，是投資收益的下降。
中債資信評(píng)估有限責(zé)任公司在陽光財(cái)險(xiǎn)2016年資本補(bǔ)充債券信用評(píng)級(jí)報(bào)告中指出，公司盈利能力對(duì)投資收益的依賴較大，而投資收益未來或存在一定波動(dòng)。報(bào)告分析稱，近三年來，陽光產(chǎn)險(xiǎn)的利潤(rùn)來源主要為承保業(yè)務(wù)收益和投資業(yè)務(wù)收益。受承保周期和行業(yè)波動(dòng)的影響，公司承保業(yè)務(wù)收益有所波動(dòng)，2013-2015年承保利潤(rùn)率分別為-3.50%、0.04%、0.06%。在資本市場(chǎng)環(huán)境利好的影響下，投資業(yè)務(wù)收益逐年增長(zhǎng)，帶動(dòng)了公司凈利潤(rùn)呈增長(zhǎng)趨勢(shì)?？傮w而言，陽光產(chǎn)險(xiǎn)的承保業(yè)務(wù)盈利能力一般，投資業(yè)務(wù)盈利能力很強(qiáng)，從而公司整體盈利能力很強(qiáng)。但隨著經(jīng)濟(jì)的下行壓力，未來資產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)較大，公司盈利水平將受到影響。
當(dāng)前險(xiǎn)企主要依靠承保和投資雙輪驅(qū)動(dòng)，投資端成為利潤(rùn)主要來源已成行業(yè)常態(tài)。但過分依賴投資業(yè)務(wù)的回報(bào)，在一定程度上來說無疑是看天吃飯，一旦資本市場(chǎng)環(huán)境惡化，公司可能會(huì)深陷財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)泥潭。
綜合收益不樂觀
實(shí)際上，資本市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)陽光保險(xiǎn)的影響已有所體現(xiàn)。
陽光保險(xiǎn)以陽光人壽、陽光財(cái)險(xiǎn)為主要平臺(tái)在資本市場(chǎng)進(jìn)行投資，其中又以陽光人壽為主。2015年陽光人壽凈利潤(rùn)為12.21億元，較2014年增長(zhǎng)近10倍。但綜合收益總額卻同比下降了31.85%，究其原因是可供出售金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)形成的利得同比大降54.42%。從今年6月份的財(cái)務(wù)報(bào)表來看，情況進(jìn)一步惡化。今年上半年陽光人壽凈利潤(rùn)為14.19億元，但其他綜合收益的稅后凈額為-24.10億元，其中可供出售金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)形成的損失達(dá)到23.41億元。最終綜合收益總額為-9.91億元。
陽光財(cái)險(xiǎn)的情況如何呢？2015年公司凈利潤(rùn)為20.89億元，同比增長(zhǎng)80.24%；其他綜合收益的稅后凈額為1.86億元，同比大降79.03%，最終綜合收益總額為22.75億元，同比增長(zhǎng)11.19%。而到了2016年，前三季度公司凈利潤(rùn)為10.92億元，其他綜合收益稅后凈額為-8.62億元，綜合收益總額只有2.29億元，僅相當(dāng)于去年全年的一成。
綜合收益總額是凈利潤(rùn)與其他綜合收益的稅后凈額之和。其中，其他綜合收益的稅后凈額反映企業(yè)根據(jù)企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定未在損益中確認(rèn)的各項(xiàng)利得和損失扣除所得稅影響后的凈額，在陽光人壽、陽光財(cái)險(xiǎn)的報(bào)表中主要是可供出售金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)形成的利得或損失。
那么，可供出售金融資產(chǎn)有哪些呢？陽光人壽及陽光產(chǎn)險(xiǎn)2015年年報(bào)顯示，公司可供出售金融資產(chǎn)主要有以公允價(jià)值計(jì)量的債務(wù)工具（包括金融債、企業(yè)債、短期融資券、中期票據(jù)、次級(jí)債或國債）和權(quán)益工具（包括基金、股票、優(yōu)先股）， 以及以成本計(jì)量的股權(quán)投資、資產(chǎn)管理產(chǎn)品、股權(quán)投資基金。從大類上來看，債務(wù)工具的規(guī)模最大。從細(xì)分種類來看，陽光人壽可供出售金融資產(chǎn)中股票的規(guī)模最大，其次是金融債；而陽光財(cái)險(xiǎn)中則是中期票據(jù)規(guī)模最大，股票次之?？晒┏鍪劢鹑谫Y產(chǎn)其公允價(jià)值是隨市場(chǎng)波動(dòng)而變化的變量，市場(chǎng)不景氣時(shí)往往會(huì)形成大額損失，從而影響公司的綜合收益。
當(dāng)可供出售金融資產(chǎn)售出時(shí)，其利得或損失便轉(zhuǎn)入當(dāng)期損益，影響公司的凈利潤(rùn)?？梢?，目前來看盡管投資對(duì)陽光保險(xiǎn)的盈利作出了重要貢獻(xiàn)，但同時(shí)也是其業(yè)績(jī)中的不穩(wěn)定因素。
現(xiàn)金流大幅凈流出
隨著投資的擴(kuò)大，陽光人壽和陽光財(cái)險(xiǎn)的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額在近兩年持續(xù)下降。主要是由于，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)及籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流入，根本覆蓋不了投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流出。
現(xiàn)金流是企業(yè)的血液，而產(chǎn)品的特性決定了保險(xiǎn)企業(yè)對(duì)現(xiàn)金流的關(guān)注程度遠(yuǎn)勝于其他行業(yè)。倘若沒有足夠的現(xiàn)金流，就會(huì)產(chǎn)生償付能力危機(jī)。對(duì)普通企業(yè)而言，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流是考核企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力及生存發(fā)展能力的關(guān)鍵，而對(duì)保險(xiǎn)企業(yè)而言，投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流同樣重要，因?yàn)槌斜I(yè)務(wù)會(huì)產(chǎn)生大量的現(xiàn)金暫時(shí)沉淀在公司內(nèi)部，需要科學(xué)地運(yùn)用這些資金實(shí)現(xiàn)保值增值。
陽光人壽2015年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別為244.28億元、156.78億元，投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為-478.96億元，三者合并并經(jīng)過匯率變動(dòng)的影響后，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈減少77.77億元，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額為49.04億元，同比下降超過六成。至今年三季度末，公司的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額進(jìn)一步降至48.79億元。其中前三季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流入額分別為215.43億元、69.71億元，而投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流出291.1億元，高于前二者之和。
再來看看陽光財(cái)險(xiǎn)，情況如出一轍。2015年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、籌資活動(dòng)、投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別為6.16億元、2.33億元、-33.42億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈減少24.89億元，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額為22.39億元，同比下降近53%。今年前三季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、籌資活動(dòng)、投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別為7.69億元、-2.09億元以及-14.82億元，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額繼續(xù)降至13.17億元。
保費(fèi)增長(zhǎng)乏力
作為險(xiǎn)企，保費(fèi)收入是公司最為主要的收入來源。然而，陽光人壽及陽光財(cái)產(chǎn)前三季度的保費(fèi)收入增長(zhǎng)情況并不樂觀。
標(biāo)點(diǎn)財(cái)經(jīng)研究員根據(jù)保監(jiān)會(huì)發(fā)布的2016年1-9月險(xiǎn)企保費(fèi)數(shù)據(jù)進(jìn)行了計(jì)算。結(jié)果顯示，今年前三季度陽光財(cái)險(xiǎn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入為205.59億元，在80家財(cái)險(xiǎn)公司中排名第7位。與去年同期相比增幅不甚理想，只有8.95%，在68家具可比數(shù)據(jù)的財(cái)險(xiǎn)公司中排名第34位，處于中游位置。
陽光人壽的情況更為嚴(yán)峻。前三季度陽光人壽規(guī)模保費(fèi)為453.38億元，在76家壽險(xiǎn)公司中排名第15位。同比增幅只有4.55%，在73家具可比數(shù)據(jù)的壽險(xiǎn)公司中排名靠后，居第66位。具體來看，占比最大的原保險(xiǎn)保費(fèi)收入同比增長(zhǎng)14.06%；投連險(xiǎn)獨(dú)立賬戶新增交費(fèi)同比增長(zhǎng)62.11%；保戶投資款新增交費(fèi)（主要為萬能險(xiǎn)）同比下降10.64%至149.69億元，在規(guī)模保費(fèi)中的占比由去年同期的38.63%降至33.02%，成為規(guī)模保費(fèi)增長(zhǎng)較慢的主要原因。（投資時(shí)報(bào)）