7月份的貨幣金融數(shù)據(jù)和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)接連公布，部分宏觀指標(biāo)低于預(yù)期，這進(jìn)一步推升了債券市場的熱情。事實上，自8月份以來，債券市場收益率持續(xù)下行，其中，中長期國債收益率相對下行幅度更大，同時，市場人士對基本面的展望也有所轉(zhuǎn)弱。

不過，從7月份的數(shù)據(jù)中也能尋找到一些亮點。那么，如何看待已公布的宏觀數(shù)據(jù)？業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，就債券市場而言，目前市場對于基本面下行存在過度解讀。雖然宏觀數(shù)據(jù)確有波動，但是也不乏支撐，8月高頻數(shù)據(jù)同樣未顯示出持續(xù)走低跡象，考慮到其他因素影響，基本面在下行壓力之下尚屬平穩(wěn)。

多維度把脈債市運行

大量宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)在上周集中公布。綜合來看，物價數(shù)據(jù)基本符合預(yù)期；投資增速有所放緩；貨幣信貸數(shù)據(jù)低于預(yù)期，但中長期貸款表現(xiàn)尚可。

數(shù)據(jù)顯示，7月份，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增6.0%，低于前值與市場預(yù)期的6.2%；1至7月份，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比名義增長8.1%，增速比1至6月份回落0.9個百分點，低于市場預(yù)期。此外，7月份信貸數(shù)據(jù)以及社會融資規(guī)模等指標(biāo)也不及市場此前預(yù)期。

有分析人士表示，綜合考慮信貸結(jié)構(gòu)、往常表現(xiàn)等因素，7月份部分?jǐn)?shù)據(jù)受到了較多短期的、階段性因素影響，還包括季節(jié)性因素、債務(wù)置換等的干擾。因此，觀察金融運行仍應(yīng)更多關(guān)注主要金融指標(biāo)的整體趨勢性變化，而不宜拘泥于單個月份的短期數(shù)據(jù)波動。

事實上，用來觀察宏觀數(shù)據(jù)的指標(biāo)還有很多。招商證券固定收益研究團(tuán)隊孫彬彬等表示，對于債券市場，企業(yè)中長期貸款、地產(chǎn)新開工、PPI環(huán)比、工業(yè)增加值等同樣值得關(guān)注。

孫彬彬稱，企業(yè)中長期貸款波動要考慮季節(jié)因素和債券發(fā)行影響；房地產(chǎn)新開工指標(biāo)雖弱，但貨幣條件仍有助投資企穩(wěn)；PPI環(huán)比與同比雙向回升。同時，PPI數(shù)據(jù)的改善表明市場供求關(guān)系的進(jìn)一步改善，可視為未來基本面的一個積極信號；此外，對工業(yè)生產(chǎn)總體維持底部企穩(wěn)的判斷。

“總結(jié)而言，宏觀數(shù)據(jù)確有波動，但是也不乏支撐，考慮到工作日、高溫、水災(zāi)等因素影響，基本面在下行壓力之下尚屬平穩(wěn)?！睂O彬彬指出，市場在解讀數(shù)據(jù)時需要把如下因素也考慮進(jìn)去：經(jīng)濟(jì)是否就此再度趨勢下行、疲弱數(shù)據(jù)中是否毫無亮點以及預(yù)期是否過于悲觀等。

市場熱情再度升溫

雖然部分宏觀指標(biāo)低于市場預(yù)期，可是，這進(jìn)一步推高了上周債券市場的熱情?；仡櫳现苁袌霰憩F(xiàn)，其中，8日的市場較為平淡，而隨著9日CPI數(shù)據(jù)的公布，市場收益率普遍下行；12日，工業(yè)增加值增速回落、投資增速回落超預(yù)期等數(shù)據(jù)的波動再度催化債市熱情。

市場投資熱情不斷上升，而資金面狀況則是先緊后松。上周的前三個交易日，資金利率保持上行之勢，而后兩個交易日，資金面緊張局面有所緩解，主要資金利率均大幅下行。數(shù)據(jù)顯示，Shibor隔夜和7天利率較前周均上行2BP至2.02%和2.34%；Shibor1個月和3個月較前周分別下行2BP和1BP至2.71%和2.80%。

而在二級市場上，收益率則出現(xiàn)大幅下行，期限利差重新收窄。根據(jù)長江證券研究所宏觀債券研究團(tuán)隊統(tǒng)計，上周1年期和10年期國債較前周分別下行5BP和8BP，至2.14%和2.68%，期限利差縮窄4BP至53BP；1年期和10年期國開債較前周分別下行1BP和9BP，至2.28%和3.07%，期限利差縮窄7BP至79BP。20年期國債、國開債和非國開債較前周分別下行13BP、16BP和15BP，至3.06%、3.38%和3.39%。此外，國債和金融債日均成交量增加，國債期貨主力合約量價齊升。

對此，有券商分析師表示，7月以來，市場配置需求推動利率債收益率持續(xù)下行，但是，事實上基本鎖定了收益率下行的空間。

研判后市宜多一份謹(jǐn)慎

事實上，上周債券市場受到提振的原因或許不止一個。興業(yè)經(jīng)濟(jì)研究咨詢表示，投資、信貸等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期；一級市場火熱，帶動二級市場收益率下行；債券流動性改善預(yù)期等，上述因素的疊加共同導(dǎo)致市場的看多情緒持續(xù)高漲。但這或已透支市場對未來經(jīng)濟(jì)基本面的預(yù)期。目前，債市收益率已大幅下行，謹(jǐn)防其調(diào)整風(fēng)險。

興業(yè)銀行分析師郭草敏表示，現(xiàn)券市場目前僅對經(jīng)濟(jì)基本面超預(yù)期的信息作出反應(yīng)?！拔覀冇^察到，8月12日上午的投資數(shù)據(jù)公布之后，雖然不及預(yù)期，但是現(xiàn)券市場至中午收盤并未顯著反應(yīng)，收益率顯著下行發(fā)生在下午的信貸數(shù)據(jù)公布之后，這是因為信貸數(shù)據(jù)遠(yuǎn)超預(yù)期。”在郭草敏看來，這意味著，市場對基本面的下行企穩(wěn)已有預(yù)期，除非數(shù)據(jù)遠(yuǎn)超預(yù)期，否則債券市場并不會顯著波動。

在展望債市后市時，有券商分析師指出，在期限利差不斷壓縮下，需謹(jǐn)防長端收益率反彈的風(fēng)險。目前，10年期國債與1年期國債之間的期限利差已經(jīng)被大幅壓縮，期限利差僅50BP，低于歷史均值水平。在短端利率維持在穩(wěn)定水平的環(huán)境下，若未來期限利差出現(xiàn)反彈，長端收益率上行所帶來的風(fēng)險不可忽視。

除此之外，情緒驅(qū)動下市場面臨的“羊群效應(yīng)”風(fēng)險同樣值得關(guān)注。郭草敏指出，盡管參與利率債市場的投資者都是機(jī)構(gòu)投資者，但是依舊存在羊群效應(yīng)。在利率下行過程中，羊群效應(yīng)可能加劇市場波動。（金融時報）