銀行間債市“波瀾不驚”靜候宏觀數(shù)據(jù)“指路”

花褲衩 ? 2024-02-17 ?

意外疲軟的美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)并未給中國(guó)債券市場(chǎng)帶來(lái)多大漣漪。6月6日(周一)，利率債收益率小幅下行，國(guó)債收益率漲跌互現(xiàn)，整體波動(dòng)1個(gè)基點(diǎn)左右。信用債收益率方面，漲跌互現(xiàn)。中債中短期票據(jù)收益率曲線（AAA）3M期限上行4個(gè)基點(diǎn)至2.85%，6M期限上行1個(gè)基點(diǎn)至2.93%，3年期下行約1個(gè)基點(diǎn)至3.31%，5年期上行約2個(gè)基點(diǎn)至3.59%。

6月3日，美國(guó)公布非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)，5月新增非農(nóng)就業(yè)崗位僅3.8萬(wàn)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期的16.4萬(wàn)，創(chuàng)2010年9月以來(lái)最低月度增幅。新增就業(yè)的大幅減少引發(fā)全球市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)健康狀況的擔(dān)憂，同時(shí)令市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)短期內(nèi)加息的預(yù)期大幅降溫。

具有投票權(quán)的美國(guó)聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)委員們紛紛“開腔”。美國(guó)波士頓聯(lián)儲(chǔ)主席羅森格倫表示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)從冬季疲弱表現(xiàn)中反彈，令美聯(lián)儲(chǔ)更加接近升息。美聯(lián)儲(chǔ)仍處在繼續(xù)收緊政策的軌道上，但可能不會(huì)在6月14日至15日的會(huì)議上升息。

美國(guó)克利夫蘭聯(lián)儲(chǔ)主席梅斯特則表示，盡管美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)令人失望，但不應(yīng)過度關(guān)注單個(gè)數(shù)據(jù)，就業(yè)數(shù)據(jù)疲軟也不會(huì)從根本上改變預(yù)期?！懊绹?guó)正處于充分就業(yè)狀態(tài)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將進(jìn)一步走高，預(yù)計(jì)未來(lái)美國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)好于一季度。在這個(gè)過程中采取漸進(jìn)式加息將是合適的?！泵匪固乇硎?。

長(zhǎng)江證券在最新的研報(bào)中表示，6月美國(guó)聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)會(huì)議加息的概率從16%降至4%,7月加息的概率從50%以上降至31%。美聯(lián)儲(chǔ)加息的最佳時(shí)點(diǎn)在今年9月份。

對(duì)美國(guó)股市而言，有分析認(rèn)為，當(dāng)前美股市場(chǎng)估值過高，美聯(lián)儲(chǔ)緊縮貨幣政策和美國(guó)總統(tǒng)大選等不確定性都可能導(dǎo)致市場(chǎng)遭到破壞，而最新就業(yè)數(shù)據(jù)暗示美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能有所反復(fù)，令美股面臨進(jìn)一步壓力。

而對(duì)國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)而言，短期利好作用有限?！皬氖袌?chǎng)反應(yīng)看，美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)的利好效果有限，主要可能還是因?yàn)閷?duì)半年末資金面的憂慮仍在，在局勢(shì)明朗前多方不敢大舉進(jìn)攻?！庇腥探灰讍T表示。

也有銀行交易員認(rèn)為，目前市場(chǎng)資金面仍有不確定性，收益率水平確實(shí)偏低，但在沒有更多利好的情況下，短期內(nèi)債市難脫振蕩格局。

“美國(guó)加息預(yù)期減弱，人民幣貶值壓力暫緩，利好債市。但近期金融去杠桿政策趨勢(shì)越發(fā)明顯，在金融去杠桿壓力增加、供給放量不減等因素的影響下，債市調(diào)整仍未盡，短期內(nèi)盤整或?qū)⒀永m(xù)。期待本周即將陸續(xù)公布的5月宏觀數(shù)據(jù)會(huì)給市場(chǎng)提供進(jìn)一步方向?！庇腥萄芯繂T分析稱。

回顧今年以來(lái)的債券行情，與前兩年的火熱行情相去甚遠(yuǎn)。今年以來(lái)，中債總財(cái)富指數(shù)僅小幅上漲0.56%，一季度市場(chǎng)表現(xiàn)較好，利率債保持平穩(wěn)，信用債收益率保持在低位，并延續(xù)小幅上漲勢(shì)頭，但在四月份市場(chǎng)出現(xiàn)了較大的調(diào)整，影響了上半年債市整體表現(xiàn)。

“低利率環(huán)境已經(jīng)持續(xù)很久，并且未來(lái)延續(xù)已經(jīng)成為市場(chǎng)的共識(shí)。但年初利率已經(jīng)達(dá)到歷史低位，十年期國(guó)債利率為2.8%~2.9%，接近2008年全球金融危機(jī)沖擊后的國(guó)債利率低點(diǎn)。在這樣低的利率水平上，指望利率一蹴而就的下行顯然過于樂觀。債券市場(chǎng)受到的擾動(dòng)和不確定性因素變得更為復(fù)雜?！蹦Ω康だA鑫基金公司基金經(jīng)理李軼表示。

在李軼看來(lái)，展望下半年，擾動(dòng)和不確定性因素仍將左右債市。

具體來(lái)看，首先，經(jīng)濟(jì)階段性反彈在上半年構(gòu)成了較強(qiáng)的擾動(dòng)因素。一季度政策穩(wěn)增長(zhǎng)力度很強(qiáng)，一季度新增貸款達(dá)到4.6萬(wàn)億元，而2014和2015年同期分別新增3萬(wàn)億元和3.6萬(wàn)億元。同時(shí)社會(huì)融資總量也創(chuàng)下6.5萬(wàn)億元的新高。在這樣強(qiáng)的信貸作用下，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了底部復(fù)蘇的苗頭，突出的表現(xiàn)為：一是房地產(chǎn)量?jī)r(jià)齊升，開發(fā)商拿地?zé)崆楦邼q；二是周期工業(yè)品價(jià)格大漲，但價(jià)格上漲也有庫(kù)存偏低，短期供小于求的因素。

然而好景不長(zhǎng)，年初的周期復(fù)蘇并不順利，短暫的補(bǔ)庫(kù)存行情未能持續(xù)。四月份工業(yè)增長(zhǎng)、投資情況全面回落，融資規(guī)模也出現(xiàn)了較大幅度的下降。具有代表性的螺紋鋼期貨價(jià)格，從高點(diǎn)回落35%，“過山車”行情后已經(jīng)接近年初水平。

綜合上半年情況來(lái)看，年初大家都在期望經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，但經(jīng)濟(jì)最終歸于弱勢(shì)常態(tài)，中間基本面擾動(dòng)的力度超出了大多數(shù)人的想象。債券在四月受到了大幅沖擊，影響很大。

其次，信用市場(chǎng)正面臨著前所未有的不確定性。中國(guó)的信用債與美國(guó)的高收益?zhèn)斜举|(zhì)不同，美國(guó)的信用利差主要反映的是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，本質(zhì)上是由于有完善的違約機(jī)制以及CDS等流動(dòng)性較好的風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具。而中國(guó)正走在打破剛兌、完善市場(chǎng)化償債機(jī)制的路上。在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的路上，債券打破剛兌的呼聲比往年都大。以中鐵物資、東北特鋼為代表的央企和國(guó)企頻繁爆出信用事件，這在過去是無(wú)法想象的。

然而，中國(guó)的利率市場(chǎng)化還沒有走完，資產(chǎn)端的剛兌打破容易接受，機(jī)構(gòu)負(fù)債端的剛兌打破卻不被認(rèn)可。負(fù)債端打破剛兌是利率市場(chǎng)化更關(guān)鍵的一步，也異常艱難。下半年仍將沖擊不斷，但系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)仍不必?fù)?dān)心。

對(duì)此，中信證券董事總經(jīng)理高占軍近日撰文表示，中國(guó)已成為全球第二大信用債市場(chǎng)，規(guī)模大增速也快，同時(shí)供給結(jié)構(gòu)多元化，目前信用等級(jí)從最高的AAA到最低的

CCC都有，AA+及以下的占比已達(dá)40％左右；發(fā)行體除中央國(guó)企和地方國(guó)企外，19％的發(fā)行人是城投企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)。這表明中國(guó)債券市場(chǎng)正走向成熟，一定水平的違約率也將相伴而生。

“打破剛性兌付，不會(huì)誘發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，反而能有效降低風(fēng)險(xiǎn)。剛性兌付則會(huì)進(jìn)一步累積風(fēng)險(xiǎn)。曾有人將超日債違約視為中國(guó)的‘雷曼事件’，實(shí)為危言聳聽。打破剛性兌付也并非刻意為之，只意味著要遵循市場(chǎng)化的原則，并使違約有序進(jìn)行。市場(chǎng)已經(jīng)為違約做好了準(zhǔn)備。目前新一輪的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)正平穩(wěn)進(jìn)行?！备哒架姳硎?。

此外，擾動(dòng)和不確定性因素還來(lái)自國(guó)際環(huán)境的沖擊。今年美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期很強(qiáng)，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)撲朔迷離，經(jīng)常超出市場(chǎng)預(yù)期，給匯率、商品、貴金屬以及股市都造成了沖擊。例如一月初人民幣匯率貶值，中國(guó)股市大幅下跌。這種不確定性將持續(xù)發(fā)酵，特別是在美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)比中國(guó)更難預(yù)料的情況下。李軼認(rèn)為，本輪美國(guó)加息周期是歷史上最弱的一次，即使有加息，短暫的沖擊后市場(chǎng)還會(huì)重歸平衡。

對(duì)于下半年的債市走向，李軼保持謹(jǐn)慎樂觀。最根本的支持來(lái)自于央行對(duì)利率的維穩(wěn)，五月和六月以來(lái)央行幾乎每天通過逆回購(gòu)釋放流動(dòng)性，并輔以MLF操作，最近的準(zhǔn)備金考核基數(shù)辦法調(diào)整也有利于穩(wěn)定年中的流動(dòng)性。他認(rèn)為，下半年基準(zhǔn)利率將維持在低位，仍有降準(zhǔn)空間。同時(shí)，政策表態(tài)明確了調(diào)結(jié)構(gòu)的首要地位，下半年對(duì)利率債和城投等類利率產(chǎn)品有較大的支撐。債市有望迎來(lái)緩慢上漲，但上述的擾動(dòng)和不確定性因素仍將持續(xù)沖擊債券市場(chǎng)，投資者需謹(jǐn)慎應(yīng)付。