文丨章言該（某金融機(jī)構(gòu)宏觀研究員）
2021年12月召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，重提“以經(jīng)濟(jì)建設(shè)為中心”，讓市場對穩(wěn)增長有很高預(yù)期。今年政府工作報(bào)告，將2022年全年GDP增長目標(biāo)設(shè)定在5.5%左右，處于主流觀點(diǎn)預(yù)期的5.0%-5.5%增速區(qū)間的上限，體現(xiàn)了政府穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的決心和信心。
但與此同時(shí)，中國經(jīng)濟(jì)面臨的“需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱”這三重壓力，仍然嚴(yán)峻。今年1-2月的主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)還沒有公布，但一些領(lǐng)先指標(biāo)和高頻數(shù)據(jù)，顯示中國經(jīng)濟(jì)目前仍處在下行階段。高頻的生產(chǎn)指標(biāo)，比如鋼廠高爐開工率、石油瀝青裝置開工率、水泥磨機(jī)運(yùn)轉(zhuǎn)率，基本都低于2021年農(nóng)歷同期，這表明被一些人寄予厚望的固定資產(chǎn)投資，尤其是基建投資，還沒有明顯發(fā)力的跡象。
3月11日，中國人民銀行公布了2月的社融數(shù)據(jù)。新增社融1.19萬億，比市場預(yù)期的2.22萬億，低了將近1萬億。除總量較低外，結(jié)構(gòu)性問題更應(yīng)關(guān)注。今年2月新增居民中長期貸款為-459億，也就是說今年2月末和1月末相比，居民中長期貸款減少了459億。這是2007年2月公布數(shù)據(jù)以來，居民中長期貸款首次負(fù)增長。新增企業(yè)中長期貸款5052億，比2021年2月的增量少了5948億，同比降幅超過一半。
社融數(shù)據(jù)關(guān)注度高的原因是，它是衡量金融體系對實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持力度的指標(biāo)，歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，社融增速見底領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)見底半年左右。今年2月新增社融大幅不及預(yù)期，除了1月在政策引導(dǎo)下社融創(chuàng)6.17萬億天量、對2月有一定透支的影響外，筆者認(rèn)為更重要的原因是當(dāng)前實(shí)體部門，包括企業(yè)和居民的，預(yù)期較弱和融資意愿不足。居民中長期貸款主要是住房抵押貸款，企業(yè)中長期貸款主要用來做固定資產(chǎn)投資，目前居民購房和企業(yè)擴(kuò)大投資的積極性都不高。
高頻數(shù)據(jù)顯示1-2月中國經(jīng)濟(jì)大概率在繼續(xù)探底，而2月社融數(shù)據(jù)大幅不及預(yù)期，預(yù)示著經(jīng)濟(jì)短期向上的動(dòng)力不足。在這樣的背景下，2022年GDP如何實(shí)現(xiàn)5.5%左右這一相對偏高的增長目標(biāo)？
筆者認(rèn)為，考慮到2000年至今，除2014年GDP實(shí)際增長7.4%、略低于7.5%的目標(biāo)外，其余年份都完成了增長目標(biāo)，加之2022年需要就業(yè)的城鎮(zhèn)新增勞動(dòng)力高達(dá)1600萬、亟需經(jīng)濟(jì)保持一定增速，兩會(huì)閉幕后各類穩(wěn)增長政策將會(huì)加快部署，形成合力，爭取早日見效。
第一，財(cái)政政策作為今年逆周期調(diào)節(jié)的主角，將在支出端和收入端同時(shí)發(fā)力。
支出方面，雖然和2021年相比，赤字率從3.2%左右下調(diào)到2.8%左右、新增赤字規(guī)模從3.57萬億下調(diào)到3.37萬億，但今年的財(cái)政支出強(qiáng)度將明顯高于2021年。主要原因是，每年實(shí)際的財(cái)政赤字率，和預(yù)算安排的不一樣，可以通過調(diào)入資金和結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余資金來平衡。如果把這個(gè)因素考慮進(jìn)去的話，今年一般公共預(yù)算支出安排為26.71萬億，比去年多了2.08萬億，同比增長8.4%。對比來看，2021年一般公共財(cái)政支出24.63萬億，只比2020年多了734億，同比增長0.3%?？梢?，2022年財(cái)政支出將明顯加快。
收入方面，預(yù)計(jì)2022年減稅退稅規(guī)模將達(dá)到2.5萬億。積極財(cái)政政策，除了大家熟悉的各類擴(kuò)大支出外，也包括在財(cái)政收入端減稅降費(fèi)。2021年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議后，組合式、規(guī)模性減稅降費(fèi)被多次提到，今年政府工作報(bào)告做了更細(xì)化的部署。一是新增減稅1萬億，主要惠及制造業(yè)、小微企業(yè)和個(gè)體工商戶。二是退稅1.5萬億，這是市場之前沒有預(yù)期到的。退的主要是增值稅留抵，簡單來說就是企業(yè)繳納增值稅時(shí)，可能出現(xiàn)可抵扣的稅比需要繳納的還要多，多出來的部分可以留到下一期抵扣，所以叫留抵。2019年4月開始試行留抵退稅，就是多出來的不再留到下一期抵扣了，而是直接退給企業(yè)，不過2019年到2021年的規(guī)模都比較小。2022年一下子將規(guī)模提高到1.5萬億，雖然這些留抵退稅不是直接給企業(yè)減稅，但退稅能夠改善企業(yè)現(xiàn)金流、促進(jìn)消費(fèi)投資，讓企業(yè)維持經(jīng)營的同時(shí)還可以擴(kuò)大總需求。
有研究顯示，目前中國的財(cái)政支出乘數(shù)（財(cái)政支出每增加1單位，GDP最終增加多少，稅收乘數(shù)同理）在0.63左右，稅收乘數(shù)在-0.2左右，財(cái)政支出增加2.1萬億將帶動(dòng)GDP增長1.32萬億，減稅1萬億帶動(dòng)GDP增加2000億。2021年中國名義GDP為114.4萬億，擴(kuò)大支出和減稅有望直接拉動(dòng)GDP增長1.3個(gè)百分點(diǎn)。如果考慮到減稅后企業(yè)有可能擴(kuò)大固定資產(chǎn)投資，而私人投資乘數(shù)在1.16到1.80之間，減稅對經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用會(huì)更大。
第二，盡管海外主要央行步入緊縮周期、國內(nèi)結(jié)構(gòu)性通脹壓力不容忽視，降準(zhǔn)降息等全面寬松面臨約束，但預(yù)計(jì)將圍繞擴(kuò)大信貸規(guī)模、降低實(shí)體融資成本等方面發(fā)力，寬信用大概率將是今年全年的主基調(diào)。
貨幣和信用，關(guān)系密切，也經(jīng)常被放在一起討論。但實(shí)際上，兩者有很大不同，貨幣主要用來衡量金融體系的流動(dòng)性（超額存款準(zhǔn)備金反映量，貨幣市場利率反映價(jià)），而信用主要用來衡量實(shí)體經(jīng)濟(jì)的流動(dòng)性（社融和信貸反映量，貸款利率等反映價(jià)）。寬信用階段，多對應(yīng)著寬貨幣，但在貨幣政策沒有進(jìn)一步寬松的情況下，也能有多種方法來推動(dòng)寬信用。
美聯(lián)儲3月將開始加息，俄烏沖突加劇了全球通脹壓力，筆者認(rèn)為中國貨幣政策短期降準(zhǔn)降息面臨約束，但預(yù)計(jì)會(huì)通過政策組合拳，來促進(jìn)實(shí)體融資需求恢復(fù)，畢竟2月社融數(shù)據(jù)，和預(yù)期規(guī)模相比差距實(shí)在太大。目的是要實(shí)現(xiàn)政府工作報(bào)告中要求的“讓廣大市場主體切身感受到融資便利度提升、綜合融資成本實(shí)實(shí)在在下降?！?/p>
首先，引導(dǎo)銀行加大信貸投放。今年政府工作報(bào)告中明確提出“擴(kuò)大新增貸款規(guī)?！?，對比前幾年的表述看，今年這個(gè)提法是非常積極的。筆者認(rèn)為，信貸投放的重點(diǎn)包括制造業(yè)、小微企業(yè)、綠色融資、重大項(xiàng)目、地產(chǎn)并購和住房貸款等，MPA、首貸戶等考核發(fā)揮著定向引導(dǎo)作用。其次，降低實(shí)體融資成本。2021年四季度金融機(jī)構(gòu)人民幣一般貸款加權(quán)平均利率為5.19%，還有進(jìn)一步壓降空間。預(yù)計(jì)會(huì)通過再貸款（銀行放貸后，央行給銀行提供低成本資金）、壓降貸款利率和LPR之間的點(diǎn)差（LPR是貸款定價(jià)基礎(chǔ)，貸款利率在LPR基礎(chǔ)上，根據(jù)客戶類型、貸款期限等額外提高一些，額外提高的即為點(diǎn)差，壓降點(diǎn)差也是近年降成本的重點(diǎn)）、打擊高息攬儲以降低銀行存款利率進(jìn)而為降貸款利率奠定基礎(chǔ)等方式，降低實(shí)體部門的貸款成本。最后，銀行等金融機(jī)構(gòu)為實(shí)體融資時(shí)減少收費(fèi)，“減少收費(fèi)”在政府工作報(bào)告中明確被提及。
第三，產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整，減少供給側(cè)對經(jīng)濟(jì)增長的約束，房地產(chǎn)調(diào)控會(huì)繼續(xù)放松以托底總需求。
一方面，雙碳目標(biāo)對2022年經(jīng)濟(jì)增長的制約極小。2021年三季度拉閘限電對GDP的拖累約為0.6個(gè)百分點(diǎn)，而多地拉閘限電的直接原因是當(dāng)年上半年沒有完成能耗雙控的階段性考核。2021年10月碳達(dá)峰頂層設(shè)計(jì)文件發(fā)布，今年政府工作報(bào)告中的相關(guān)內(nèi)容，基本延續(xù)了它的思路，沒有再明確2021年單位GDP能耗降幅，而是強(qiáng)調(diào)在“十四五”規(guī)劃期內(nèi)統(tǒng)籌考核（隱含的要求是2022-2025年平均每年下降2.9%）并適當(dāng)留有彈性，新增可再生能源和原料用能不納入能源消費(fèi)總量考核。2021年新增可再生能源占能源消費(fèi)總量的2.9%，如果用這個(gè)比例計(jì)算，僅新增可再生能源不納入能源消費(fèi)總量這一項(xiàng)，就可以使2022年單位GDP能耗強(qiáng)度降幅的考核降至0。
另一方面，房地產(chǎn)調(diào)控政策會(huì)在因城施策框架下，更多城市繼續(xù)實(shí)質(zhì)性放松。房地產(chǎn)是中國最重要的信用加速器，沒有之一。如果房地產(chǎn)銷售沒有穩(wěn)，中國的信用周期也很難進(jìn)入上行階段。2月新增居民中長期貸款首次為負(fù)，就和房地產(chǎn)銷售低迷有關(guān)，全國百大城市2月商品房銷售面積同比下降了近四成。
和春節(jié)前相比，春節(jié)后房地產(chǎn)調(diào)控明顯放松，最受關(guān)注的是廣州下調(diào)房貸利率、鄭州出臺房地產(chǎn)新政19條。但2月房地產(chǎn)銷售仍然低迷，除了政策從發(fā)布到見效存在時(shí)間差外，也和當(dāng)前房貸利率仍然偏高、一線和部分二線城市限購、房價(jià)下降預(yù)期等有關(guān)。在穩(wěn)定房地產(chǎn)市場和促進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長的多重目標(biāo)下，預(yù)計(jì)全國將有更多城市放松地產(chǎn)調(diào)控，包括降首付、降房貸利率、降購房門檻等。
總的來說，2022年將GDP增速目標(biāo)定在5.5%左右，彰顯了穩(wěn)增長的決心和信心。但從高頻指標(biāo)和2月金融數(shù)據(jù)看，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)仍處于下行階段，亟需盡快部署和落實(shí)各項(xiàng)穩(wěn)增長政策。財(cái)政政策在支出和收入兩端同時(shí)發(fā)力，預(yù)計(jì)至少將拉動(dòng)GDP增長1.3個(gè)百分點(diǎn)。貨幣寬松雖面臨掣肘，但寬信用政策將繼續(xù)加碼，引導(dǎo)銀行加大信貸投放、降低實(shí)體融資成本和減少收費(fèi)。產(chǎn)業(yè)政策也將調(diào)整，雙碳目標(biāo)和綠色轉(zhuǎn)型對2022年經(jīng)濟(jì)增長的約束極小，因此施策框架下預(yù)計(jì)將有更多城市實(shí)質(zhì)性放松房地產(chǎn)調(diào)控。
（文章僅代表作者觀點(diǎn)。責(zé)編郵箱：yanguihua@jiemian.com。）